中国股市如何走出熊市

2014年6月25日，上海交通大学上海高级金融学院钱军教授做客2014年第11期鸿儒论道，以“中国股市如何走出熊市”为题讨论中国股市的过去、现在和未来。

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2012年，中国境内交易所所有股票市值已经达到6.5万亿美元，仅次于美国的14.1万亿美元，位列全球第二。但以股指长期收益的比较来看却不尽理想，相对其它金砖国家而言，中国股市长期收益表现是最差；而与此同时，中国上市公司很少提供分红和股息。据此，钱军提出了一个问题，为什么经济增长最快的大国却有着业绩最差的股市？在回答这个问题之前，钱军指出了中国股市的两个“神奇”现象。

第一个现象是，中国股市里公司一经上市，就会成为全行业表现最差的公司。根据跨国比较，中国上市公司在上市前后的资产回报率（ROA）有显著的下降，即在上市前ROA超高，一旦上市ROA下降的非常迅速，远远超过其他国家下降的幅度。同时，将上市公司与同行业非上市公司进行比较发现，中国上市公司在上市前可以达到0.12以上的ROA，与非上市公司表现类似，而上市之后ROA立马掉落到0.07以下，而非上市公司则一直保持在0.12以上的水平。在上市公司中，尤其是中央的国有企业表现最差。

另一个奇现象是，在其它国家股市上早就被清退的公司，在中国却没有退市的风险。根据跨国比较，发达国家的企业ROA为-0.04左右的时候就要退市，除中国之外的其它发展中国家上市公司ROA不能维持在0.1就要被清场了，而中国的ST企业ROA要差到-0.2才被退市。

由于以上两个奇现象，资产定价理论就不能解释“中国经济牛市，中国股市熊市”的现象。实证研究表明，中国股市业绩差与风险无关，中国股市的风险在金砖四国中不算高，而收益却很低。认为中国股市低迷股票价格太廉价的观点也站不住脚。跨国比较显示，中国的股票价格（上市公司的市盈率）比美国还要高，即为了实现一个利润，投资者要付更高的价格。钱军表示，这说明中国的股市还不够差。

公司治理可以在一定程度上解释中国上市公司绩效差。中国上市公司无论在上市之前或之后，投资额都很高：固定资产投资/前一年账面价值的数值保持在0.8以上，而同时期的美国上市公司只有0.08左右。这么多的钱到哪里去了？钱军指出，这涉及到公司治理问题。那么，如何才能让股市牛起来？钱军教授的建议就是改革股票发行体制，让市场定价；严格退市机制，让不合格的公司推出市场；严格监管，通过信息披露等举措改善上市公司的治理机制。

本次鸿儒论道由中诚信证券评估有限公司副总裁陈斌、浦江金融论坛秘书长和中山证券首席经济学家李国旺、上海国富投资管理有限公司首席经济学家刘海影、东方证券首席经济学家邵宇、上海交通大学上海高级金融学院副教授朱蕾、上海金融与法律研究院执行院长傅蔚冈担任评议嘉宾。与会嘉宾还就中国股市为何会在2007年之前会有一次大爆发、股市和宏观经济之间联通问题、合同交易和人格化交易差别对上市公司绩效的影响等多个话题进行了探讨。

本次活动由上海金融与法律研究院执行院长傅蔚冈主持，一百多位业界人士参加了此次研讨会。“鸿儒论道”是由刘鸿儒金融教育基金会与上海金融与法律研究院联合发起，并由长安国际信托投资股份有限公司独家支持，双周定期举行。论坛关注中国金融与宏观经济中的各种问题，致力于为学者、监管者和业界专家搭建跨界交流的平台，为中国经济和金融提供专业意见。