投资者与上市公司：质疑的边界

据第一财经日报报道，网友“@天地侠影”于10月13日在上海被某地警方控制。据了解，@天地侠影被控制的原因与其在网络上屡屡发布上市公司调研报告有关。

尽管目前还没有更多的信息，但并不妨碍我们根据经济学和法学的一般原理来分析这个事件。1970年，经济学家阿克洛夫在《经济学季刊》上发表了一篇名为《柠檬市场》的论文，他以旧车交易市场为例来说明信息不对称在交易过程中的负面作用。他说，如果旧车交易市场的信息浑浊，让买方无法分辨“好车”和“坏车”，那么在旧车市场上不管是好车还是坏车，买方愿意出的价格都是一样的。长此以往，好车就会慢慢退出这个旧车市场，主导市场的将是坏车。一旦出现这种景象，买方愿意出的价格会越来越低，最终旧车交易市场无法继续。

阿克洛夫因为逆向选择理论获得了2001年的诺贝尔经济学奖。为了破除此种逆向选择信息，现在各个行业里都有各种机制来解决信息不对称。事实上，现代任何一个市场中几乎都存在着相应的揭露产品信息的机制——不管是主动的信息披露还是被动的揭露信息。以机动车交易市场为例，卖方进入市场需要披露其基本信息，专门为买方服务的交易商会为买主做相应的调查，保险公司的理赔记录、交警部门的违章处理记录都可以视为对车况的补充。

股票市场是一个比旧车交易市场更为复杂的系统。如果你是买一辆汽车，还可以从经验中判断汽车的好坏——试开汽车、找有经验的机师查验汽车零部件等，但是作为一个和上市公司没有一毛钱关系的个人投资者，你如何知晓这个公司的经营情况，从而得出这个公司的股票是否值得买入的信号？从这个角度而言，建立一个好的股票交易市场要比经营一个旧车交易市场难得多。

事实上，研究人员早就对这个现象做出了解释。经济学家把类似汽车等在购买之前就可以判断其品质的产品或者服务称为搜寻品，而像汽车维修等只有在购买之后，才可以通过观察判断质量和特征的服务称为经验品，至于汽车公司的股票这种在使用后也难以确定其品质的产品或者服务就称为信任品。

如何让股票这种信任品的交易也像搜寻品一样简单？学者的研究和市场多年的经验证明，必须具备两个前提：一是保护投资者利益的法律体系——包括相关的产权制度、诉讼制度和司法体系。二是市场要有完备的信息披露机制，从而得以克服信息不对称带来的影响。这里的信息披露并不仅仅是指由公司自己披露经营情况，同时还存在着媒体、做空机构等其他方的披露。公司本身没有激励去披露对自己不好的信息——因为这会导致股价下跌，我们在证券市场上见过太多这种报喜不报忧的公司。

由于股票关系到投资者个人的切身利益，也会有很多投资者通过自己的研究来判断公司披露的信息是否真实。以被警方带走的@天地影侠为例，他在网络上公开质疑包括广汇能源在内的多家上市公司，同时向监管机构举报，如果上市公司能对这些质疑进行回复，那将有助于投资者了解这个公司的真实经营情况，保护公司的利益。

或许有人会说，假如他所提供的信息与事实不一致，从而使得股价下跌、公司利益受损怎么办？在我看来，如果公司利益受损——比如说诽谤等行为使得公司产品销售下滑，从而导致股价下跌，那么公司或者其他股东完全可以根据这个行为和股价的走势关系来向法院提起诉讼，要求其承担相应的法律责任。在中国的刑法还有“损害商业信誉、商品声誉罪”等罪名来伺候恶意诽谤者。

需要注意的是，单纯质疑公司的财务数据，是不会被认为构成毁坏商誉的，因为这是一个对事实的判断，而非故意虚构。在一个法治完善的资本市场，很少有上市公司会对投资者和其他机构因为财务数据而提起诉讼，据耶鲁大学陈志武教授在一篇文章中提到，他搜寻了美国一百多年的案例库，居然找不到一起美国上市公司因媒体对其财务的质疑而起诉的名誉侵权案。

其实，如果其他投资者的质疑真的是不足为据，那么公司还可以通过公司回购股票或者是大股东增持股票等市场行为来回击这种质疑。一个很明显的逻辑是，假如公司股价因为假消息而下跌，那么今后一定会往回走，在这个逻辑下知悉公司真实情况的内部人应该借机入市，这是一个难得的挣钱机会。换句话说，市场自有攻击此种谣言的方式——并不需要警察的介入。

希望中国的股票市场不会变成像阿克洛夫所说的“柠檬市场”。

刊于《南方都市报》 | 2013-10-16