施康：房价的走势，还要看实际汇率

一二线房价本质上是对稀缺公共资源的定价，流动性泛滥和其他资本市场的不景气为其快速上涨提供了有利条件。

房价的走势，还要看实际汇率

非常感谢主办方的邀请参加这个论坛。第一个我谈一下关于房价汇率的看法，关于房价的看法我基本上跟徐建国的教授的观点是一致的。我认为房价上涨是一个全球的东西，但是中国有自己的特色，现在主要表现的就是分化。一二线上涨太快，三四线低迷不下。去年我们看到库存很大，搞了很多刺激措施出来，现在马上又收紧了。

房价根本性问题是一个土地制度和公共资源配置问题，或者说这个房子本身是一个对公共资产的定价的问题。为什么G20以后，杭州的房子突然涨了？想想看，杭州为办G20投入千个亿，好多条地铁线一起上马，房子内含的公共品大幅增加，自然价格要看多。土地制度是一个影响房价的原因，但公共资源过度集中在一二线，导致人才市场机会向一二线城市集中，所以很多人宁愿承受着高房价，也要待在一二线。至于说流动性泛滥这些只是和股票市场一样，为今年的房价提供了一个契机，包括林曙老师讲的人民币汇率贬值预期。关于房价今后怎么走，或者一两年之后怎么样，我也是比较支持刚才看涨的嘉宾，因为土地的供应制度，土地财政和公共资源的分配，包括现在的M2的泛滥，短期内都不会改变。

最近的限贷限购政策，又把一部分刚需冻结了，为下一波上涨积蓄需求。香港有一个概念，“上车”。中国的事情就是如此，要急着上车，你错过了这一班，下一班或许就不一定来，因为政策会变。

一二线房产在我的理解来说，是一个中产的安全资产。大多说中产没有办法买股权，买基金，基金不靠谱，买股票，股票更不靠谱，所以有钱的第一选择，就是买房子。刚才张老师讲，国际的惯例，房价汇率实际上一般来说同向的，当资本流入，房价涨，汇率升值升值。人民币汇率也是对美元资产的定价，人民币贬值反应的是流动性对美元资产的追逐。当整个的经济流动性增多的话，所有的资产都为上涨，这是收入效应。但是如果短期之内收入效应不变，房价和汇率自然会产生一个替换效应，短期之内替换作用是主导。

汇率本身也是一个资产价格，由一些基本面的东西决定，比如货币发行量、率利，经济增长等方面。但是资产价格往往不根据基本面走的，有偏离。有了这个偏离，就可以被干预，或者说被市场各种信息影响。我们认为人民币贬值，根本性原因就是心理因素的影响。如果在流动性泛滥的情况下有一个同向的方向，长期来看，房价和名义汇率有什么关系？我觉得在一个很长的历史周期，20年30年，房价基本上跟一般通胀是比较接近的，或者不会偏离太远，这样的话名义汇率和通胀之间有一个替代的组合，归根到底取决于实际汇率。从中国的实际汇率来说，加入WTO以后，先有一个贬值的过程，之后就一直上升。

中国相对美国的劳动生产力一直在提高，但是最近慢了，劳动成本有一些波动，总的来说实际汇率将来在比较不太长的周期之内，比如说三四年之内不会发生明显的变化。实际汇率实际上很受我们城市化和贸易顺差的影响，它们会抑制汇率升值。但是这些因素在中国已经慢慢削弱，也就是说中国的实际汇率还有可能再升值。

中国实际汇率过去10年升值，我们又是贸易顺差，这是由于我们贸易部门的全要素生产率非常快，所以你看到实际汇率的升值和经常项目顺差。但在东南亚金融危机之前，你看到的是汇率升值和经常项目逆差，这是金融市场开放的后果。这个对比说明，我们不能用经常项目的变化来判断实际汇率的方向，两者的关系取决于所处发展阶段。同样的逻辑也应用于房价和汇率，在探讨两者关系时候，我们要明白房价上涨的原因，比如说是政府房地产政策的变化，那于汇率何干？

最后讨论汇率的时候，一定要看看全球资本流动的大格局。全球资本流动的不平衡，在2008年是很严重的，前几年是以股权的方式流入美国，后来都是以债券的方式流入美国。2014年以后发生了逆转，资本开始从新兴市场回流到工业国家，但这种逆转可能很快结束了，资本又会重新流入到新兴市场。对于这个大趋势不能完整把握的话，很多关系是很难理解的。

讲到汇率政策，我们必须谈一下货币政策的有效性。我们做过一些严格的学术研究，货币政策传导机制在2010年前后发生了结构性的变化，2010年后货币政策政策很难再刺激经济。货币传导失效导致我们考虑运用汇率政策，不过汇率其实处于很尴尬的一些处境。关于短期的汇率政策，我的观点很清晰的，就是维稳。汇率反映了对中国经济的预期，稳定汇率就是稳定人心了。因为现在市场上很多动荡都是预期造成的，这个预期是可以管理的。还有一个问题，我们必须指出，中国汇率的贬值对出口来说影响不是很大的，所以贬值就实体而言，意义不大。目前来说，说维稳还是可以做到的。一方面我们的外储比较充裕；二是外面的环境对我们比较有利。这是我的看法，谢谢！

讨论环节

主持人：刚才在好几位的发言中间谈到了对于当前人民币汇率制度的批评，现在存在很大的问题，你们觉得应该朝哪个方向改？在相对理想，比较现实可行的汇率制度是怎么样的，这是第一个问题。

施康：我认为要加一点有自己的干预和保持适当的稳定。

主持人：我们能不能稍微具体一点，在浮动区间方面，是否意味着放大一点，放大到多少？

施康：从脱欧以来的汇率市场表现我觉得还是可以的，人民银行的表现或者说市场干预能力还是不错的。所以我预期，最近美元指数下来了，央行也没有必要大动作干预了。我当时预测，如果汇率到6.8的话，可能央行很快干预了。

主持人：但是（汇率制度）规则很模糊，透明度不够的话，会不会导致很强的预期？不健康预期？

施康：大家都接受适当的贬值，现在汇率还有往下走的趋势，放开弹性实际上是适当的贬值。但是，我们不要主动贬值，因为一旦主动做任何事情的话，都会给市场不好的信号，“811”就是犯了这样的错误，在这个阶段，我觉得什么也不要做是最好的。

主持人：快贬的意思是一次性贬值，这么多年来，中国的汇率政策方面，始终纠结这么一个事，前些年人民币升值的时候，人们说慢慢升，形成单边预期，现在人民币贬值到位了，也有说一次性贬值，打消预期，一次升多少，10%，20%，还是不需要这么高？

施康：关于这个为什么不能一次性，我们讨论过，90年也做过这样的事情，为什么现在不能做了。主要原因，我们是一个大国，历史上没有一个大国经验如何走向自由浮动。现在市场体量比较大，要做决定很难。

主持人：有可能打消一些，但是不能完全打消，不知道目标位在哪里，如果说20%，人家预期在50%，那完了。如果说你没有任何暗示让它去走的话，也是一个问题。

施康：早上还有一个解释是这样，现在也有一些模糊的信号说我们的经济在恢复，在好转。在这种情况下，我们可以等等，看看，没有必要冒那么大的风险。

主持人：这个问题很大程度上我个人觉得取决于政府的态度，到底是保汇率还是保储备，刚才张明说保房价和保汇率是一个伪命题，这两个之间没有替代性的，但是保汇率和保储备这是替代，绝对替代。你要想保汇率，在资本大量外流，国际收支逆差不断扩大的情况下，那一定是储备不断减少，反过来要保储备，我们就2万亿不能破的，我们在这情况下国际收支情况下汇率一定会下行。所以说我想听听各位使在保汇率和保储备这方面，你们更倾向于什么？各自的理由是什么。

施康：我个人观点倾向于林曙老师的观点，我倾向于用外储来保汇率的稳定，我不担心那么多，从国际上很多的经验来说，有很多方法可以增加外储，现在我们完全可以借长期的美元，通过支付高利息，把汇率的风险往后拖延。我们可以在外汇市场干预，只要保证汇率稳定的话，这个大家对经济的前瞻性的预期就不会太差。

主持人：接下来我一个问题是关于实际汇率的问题，实际上我们到目前为止讨论的是名义汇率，很大程度上是受金融市场的影响，资本管制在一定程度上通过掺沙子的方式让波动小一点，有一个问题值得我们思考，实际上我们目前人民币汇率到底是否存在高估？前几天我们在问是不是存在低估，这个问题不知道各位有什么样的见解？

施康：实际汇率我们看不到的的，它反映了生产率。生产率其实我们也看不到。名义汇率和通胀水平，这些东西的本身度可以扭曲实际汇率。所以报告的实际汇率，不一定是准的，真实反映经济，这是第一点。第二点实际汇率跟名义汇率一样，同样我们找不到，唯一的办法是市场试错，但是我们现在没有这样的机制，我们基本上看不到它的水平在什么地方，我们唯一可以看到的是它的趋势。

主持人：我记得我们在2007年前，关注全球经济失衡的时候，我们很多人写文章，强烈主张要升值，升值当时一个理由是有助于我们产业结构调整的，可以把落后的一些三高一支的出口行业淘汰掉，有助于产业结构调整现在我们需要思考的一个类似的问题是贬值会产生怎样的产业结构效应。如果我们20%，或者更高层贬值，我觉得有一些企业要活过来了，这个是什么企业这个值得我们思考，转向服务业可能是一个新的挑战。我不知道你们怎么看。

施康：中国贬值了20%，明年东南亚全部跟进了，这个贬值毫无意义。中国出口，无序竞争太多，贬值带来的优势很容易被竞争抵消。

主持人：最后一个问题，我注意到前面至少两位专家提到之所以现在一方面房价涨，一方面人民币在放跌，这个是预期所造成的。自动管制在这个管理预期过程中起了很大的作用，也就是说因为有资本管制，所以在房价看涨的时候，实际上现在是房价上涨，同时人民币看跌，之所以没有更大程度的下跌，是因为资本管制。如果说我们假设资本管制在某一天放松，出于某些原因，我们现在反弹太厉害了，张明说资本管制要适当放松了，现在过头了。假如说这个观点在决策层取得共识的话，或者来自国外的压力，资本管制放松了，我们现在怎么去影响人民币汇率？现在之所以影响有限，可能在一定程度上还是因为资本，如果资本取消了，放松了，这样怎么演变？施康：如果拿香港做例子的话，是一个自由浮动的，香港的房价应该说跟伦敦，纽约一个价，最近都卖出了一百万一平方米的，你说房价跟汇率多大关系，拿这个例子来看的话，关系不是特别大，当然有些极端。

提问：我想看一下几位专家对人民币的长期的稳定的看法是怎么样的情况？前面讲到最近的汇率贬值是美元涨，不仅是中国在贬，在其他国家也有贬，我想听听长期的观点。半年以后，长期，你们觉得中国目前的产业结构，长期怎么看？

施康：长期的问题很难了，现在取决于我们国有企业改革，取决于十九大的走势，是不是在L型，如果尾巴翘起来又是不一样的。 汇率最后取决于我们的货币发行量，取决于央行的政策，这是一个很难的回答，要在一定前提下才可以谈这个问题。

提问：有按照现在的产业结构，现在中国的产品，你觉得中国资本开放和国外的资金对于有些中国资产的配置，从现在这个角度，按照现在，没有计划恶化，也没有特别好。

施康：按照现在M2的增速12.5%，经济增长6.5%，我觉得汇率会升值，甚至回到原来的位置上。毕竟，名义汇率是经济增长和货币发行决定的，现在汇率的波动体现的是金融市场的一些波动，是汇率的资产价格的属性所带来的，而不是商品价格的属性而来，如果说从商品价格属性看这个东西，我觉得应该适当升值。