李迅雷：中国经济要移杠杆

中国经济目前还是在加杠杆，加杠杆没有错。但是我们要认识到，加杠杆是在我们还没有去杠杆的前提下又加杠杆。我们加杠杆和美国次贷危机之后加杠杆是不一样的，美国发生了次贷危机之前，在2000-2005年也是加杠杆，是采取了极度宽松的货币政策，给穷人贷款，最终导致了次贷危机。中国现在也是采取了宽松货币政策，房地产泡沫还是没有破灭，房价还是在比较高的位置。

在这种情况下，央行去年曾经想去杠杆，所以去年央行采取收紧货币，导致了6月份的钱荒，所以央行不敢再去杠杆了，13年年末之后，采取了加杠杆的定向宽松货币政策。我们看到今年利率的回落，货币政策还是相对宽松，流动性比较充裕。这种充裕在通胀回落的情况下，总体上来看没有什么风险。尽管有一些局部的企业家跑路现象，银行的坏账率也有一定的上升隐患，但是总体来讲看不出来我们会发生系统性的风险。但是这债务过大问题还是存在的。

我们可以看到我们的企业债务水平还是明显上升，M2增速还是维持在一个比较高的水平。固定资产投资增速回落了，现在增速在16%左右。但是我们的名义GDP只有8%点几，比M2低约5个百分点，尽管已经是降下来了，但还是显得过高，故进一步增加货币供给是否有空间呢？现在还要稳增长，即投资还要维持在一个不低的水平。我们现在主要是靠基础建设来维持。我也算过，今年固定资产的投资大概占GDP的比重79%，接近80%，如果是按照名义GDP增速还是维持在8%左右，固定资产投资维持在16%左右增速，到2017年我们固定资产投资总规模就超过我们的名义GDP投资了。所以这样的宽松货币政策，不能够长期持续下去，我们还是面临转型，经济结构的调整。

目前来讲企业的债务占GDP比重，6月份数据是127%，我估计9月份会到了130%左右。美国的企业的总负债占GDP的比重是75%，说明美国即便是采取了三轮的量化宽松货币政策，但是企业杠杆率水平还是比较适中的。而我们杠杆率的水平，企业部门的杠杆率水平比较高。要把企业的杠杆率降下来，这样才会有一个健康的现金流，同时政府的杠杆率要加，以保持经济稳定。这个问题不大，尽管地方政府目前负债率比较高，但政府总债务水平不算高，但是对于地方政府的融资平台进行限制，通过发市政债的方式，降低它的融资成本。随着利率的下行，借新债还旧债的模式可以延续。如果新债的成本比旧债低的话，确实是可以增加地方政府的负债，无非要增加透明度。所以财政政策在这方面的空间，可能会体现在新的预算法修正稿上面。因为我们的财政预算的平衡理念发生了变化，我们原先追求的是年度的均衡，收入得有支出。这样导致我们的税收空间很小，在经济不景气的时候为了追求平衡加大了税收力度，在经济好的时候反而没有动力去多收税，却会乱花钱。如果说能够建立一种动态的平衡，跨年度的平衡，在经济衰退的年份可以降低税收，增长财政赤字。在经济上升的年份，企业盈利好转的年份可以适当的增加税收。目前来讲我觉得政府加杠杆是没有任何问题，当然对政府的要求，就是地方政府必须增长透明度，否则的话资金的效率就比较低。

我们现在问题并不是地方政府债务的问题，而是地方政府的透明度太低。金融机构是不是要加杠杆，目前来讲，杠杆率水平还是偏高的。这一方面我觉得要发展非金融，非银行的金融，也就是像保险、证券等等，这一块对应是直接融资的。间接融资过大会产生两个现象，一个M2增速非常快，第二个债务增长很快。怎么能够降低呢？那就是发展多层次的资本市场，做大直接融资业务。

所以我觉得M2是一个体制性原因，如果能够进一步推进市场化，直接融资的比重提高，即便非银行金融机构的负债规模再大，我想也相对来讲可以分散社会风险。作为居民来讲加杠杆也是可以的。我提出一个观念，中国今后应该是转杠杆，而不是简单的加杠杆，转杠杆就应该发展我们的直接融资，多用资本市场和财政手段来解决我们当前的经济问题。

至于改革，当然是要继续推进的，推进的难度可能也是随着改革的深化会越来越大。总体来讲，中国经济下行的趋势是难以改变的，但是结构调整是有希望朝好的方向发展。谢谢！