彭文生：主权债务危机及其发展

我简单讲一讲对今天主题的看法，怎么样看主权债务危机，欧元区以后发展。我想讲的第一点就是我比较同意前面不少演讲者讲的主要观点，就是欧洲的系统性风险最近几个月明显的降低，这是和欧盟央行之所谓直接货币交易，购买西班牙、意大利国债的承诺有很大关系。刚才舒畅也有提到主权债务与银行的关系，对主权债务的风险小一点，银行体系的情况也会有所改善。所以这点我想的是大家无论做投资，还是看经济的前景，这都是非常重要的一点——全球系统性的风险在明显降低。

第二点就是现在这样一个政策对于未来的经济增长到底帮助有多大，对于解决实体经济，或者未来几年的发达国家的经济增长前景会怎么样。我们看现在的政策组合，基本上几个主要的发达国家，欧洲、美国和日本，总结一句话就是“紧财政、宽货币”。财政紧缩就是要政府减少开支，增加税收，而为了防止财政的紧缩压力对世界经济的打压，货币政策就会宽松。所以我们要考虑未来几年的发展，首先要考虑的一个问题就是现在这样的政策组合，“紧财政、宽货币”的政策效益到底有多高。这个就回到我们经济学讲的一个乘数的问题，就是减少政府的开支一块钱，对于整个经济支出的负面影响有多大，这是在两派激烈的争论。凯恩斯学派讲财政乘数很大，所以经济不好的时候政府应该增加开支。而现在经济不好，政府反而还要减少开支实行财政紧缩，这个对经济影响非常大。古典学派可能讲这个财政乘数比较小，因为私人部门行为受政府行为的影响，所以强调财政紧缩的人，在欧洲强调说政府如果紧缩，私人部门预期的政府财务负担会减轻，以后的税收负担没有那么大，所以私人部门会增加开支，这样抵消整个财政乘数不会那么大。那么现在这个财政乘数到底是大是小？我个人觉得现在财政乘数还是比较大的，这个也是最近货币基金组织讲的这个观点。为什么？因为私人部门现在发达国家，欧美、日本也好，实际上是有一个多少年累积的问题，现在是去杠杆化资产负债表调整的过程。这样的过程指望私人部门因为政府财政紧缩而增加它的开支，来抵消政府财政紧缩的这个影响，这个期望有点太高了。所以说现在的财政政策的乘数比较大，财政政策是紧的，这个对经济是负面的拖累。同样的原因，货币的乘数比较小，为什么呢？货币乘数是讲中央银行增加了基础货币以后，能多大程度传导到世界经济的扩张。这个很大程度上取决于银行信贷的意愿，和私人部门的需求。这个都和去杠杆化资产负债表有关系，也就是同样的原因，去杠杆化、资产负债表的调整使得货币乘数比过去小，这就是我们讲资源系统性的风险明显降低。但是明年的实体经济，美国和欧洲不会有强劲地复苏。就是这样一个财政组合，“紧财政、宽货币”，在现在的这样一个情况下，财政的这个紧，乘数比较大，货币的乘数比较小，所以很影响整体宏观政策的效率。其实“紧财政、宽货币”还有一个问题，我认为，能相对来讲中长期一点，但是可能对我们看未来的形势，对市场形势也会有影响。这样的一个紧财政宽货币的政策实际上也是会加大社会的贫富差距的。因为政府紧缩，减少开支，增加税收，总体来讲不利于低收入群体。而宽货币，在西方资本主义市场中，主要是通过风险资产的价格提升，股市、房地产等价格的上升，形成对私人部门支出的刺激。所以紧财政、宽货币会加大西方已经面临的很严重收入财富的差距问题。过去几十年累积的问题现在加大，也就是未来的社会矛盾还可能表现的越来越明显了。

所以这就是我想讲的第二点，目前发达国家的政策组合对未来形势的涵义怎么样。第三点我们为什么到了今天这样的地步？其实我觉得对我们中国也很有启示意义。西方国家面临的问题，比如欧元区的主权债务危机，是不是统一的货币造成的，还是其他更深层次的原因？我们要看美国、日本、英国，它们没有货币联盟的问题，但同样有类似现在的情况。最起码说明货币联盟不是一个主要的原因。主要原因是什么？主要原因我认为就是人口红利消退，资产价格贬值对整个经济的一个中长期的影响。整个西方国家过去30年，逐渐进入人口红利的高峰期，现在衰落。日本是70年代初进入人口红利，欧洲80年代初，美国是90年代初，我们是90年代末进入人口红利。人口红利的阶段对经济行为的影响是第一大家为老龄做准备，累积资产，投资需求的增强；第二个平均的年龄比较低，风险的偏好比较高，所以那个时候的资产估值很高，但是到了人口红利以后，经济增长预期下降，人们的风险偏好也下降，所以我认为实际上过去所累积的资产必须贬值，而且如果过去累积的资产不贬值的话这个社会也很难持续的。为什么？因为年轻人越来越少，整个经济放缓以后，老一代累积的资产如果不贬值的话，老一代占有的资源越来越多，这样的社会很难持续的。所以我们看这种调整是通过金融危机这种无序的调整，还是通过比较有序的调整。从西方例子来看大部分调整好象是比较无序的调整。举这个例子就是说，对我们这个行业，第一点，我们未来相当长时间内可能面临外部环境增长比较疲弱，西方国家货币极度宽松的这样一个环境。这样一来，社会矛盾、贫富差距等会继续突出这样的问题。对于我们中国来说，我们已经面临这样的问题，我们人口红利是90年代末开始的，而且人口红利的程度比西方都要高。美国、日本在人口红利最高的时候，劳动人民的人口对非劳动人民的比例差不多在110到115，差不多是100个消费者大概有110到115个生产者在支持。我们现在是125，100个消费者，有125个生产者在支持，我们到顶点2015年的时候到130，为什么程度比他们严重？我们就是一个小孩政策造成的，年轻人越来越少。所以从这个情况讲，个人觉得，如果西方人口红利造成泡沫，我们中国的泡沫可能比他们还严重。其实我们未来中长期人口红利对经济，对资产的冲击可能是我们现在，我认为，还没有足够充分的认识到。

对我们第二个启示就是，我们中国也存在一个政策，但是中国和西方国家是反过来的，我们是宽财政、紧货币，我们的提法是“积极的财政政策，稳健的货币政策”。但实际上稳健的货币政策对于私人部门来讲是紧的，宽财政主要是通过政府的支出增加，不仅仅是财政预算的支出增加，更多地是通过一些隐性的，比如说地方政府的借贷行为、地方融资平台的借贷行为，这个都是一个政府的行为扩张。所以我们应对稳增长的政策是宽财政，尤其通过对地方政府行为的扩张影响。正是因为地方政府不是通过正常的财政预算来进行宽财政，所以它在货币信贷方面对私人部门是一个挤压。所以我们的货币政策实际上是偏紧的，我们的政策组合是“宽财政，紧货币”，但是我们这种政策组合在特定的经济体制下，我认为也是加大了社会的矛盾和社会贫富的差距，就是政府主导的宽财政实际上给很多寻租的行为创造很多机会。这也是我认为货币政策比较谨慎的根本原因，因为货币再放得宽的话，这个问题就更严重了。所以我们要思考我们的政策组合，货币和财政政策的这个组合可能还需要结构调整来配合。这是我认为下一届新的领导者未来需要考虑的一个重点问题——怎么样通过结构调整来切实降低政府整个经济资源支配中间的作用，提高我们总体的宏观政策、财政货币政策的效率和它们之间的相互协调。我想讲的就这些，谢谢。