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【中国房地产金融】陶景洲:中国企业“走出去”经验与教训

5 月 29 日, 尼泊尔取消与中国三峡签订的 15 亿美元水电站协议;最新当选马来西亚总理的马哈蒂尔宣布,将重新谈判由中国承担的东海岸铁路项目,该项目涉资 550 亿马币, 由中国交建承建、中国进出口银行提供贷款,是马来西亚最大的项目。

“伴随‘一带一路’倡议的提出, 海外投资又变成一个热点,但最近发生的这些海外投资因种种原因中止或者停止,让我们不得不重新审视中国企业‘ 走出去’。”陶景洲在上海金融与法律研究院主办的鸿儒论道上表示。


陶景洲,作为北大 77 级法律系一员,与众多同学一样,为改革开放四十年来中国法律的建设与发展,树立了一面大旗。北大法律系 77 级被称为“黄埔一期”,有国务院总理李克强、华东政法大学校长何勤华、刑法学权威北京大学法学院教授陈兴良、物权法起草者之一的民法学家郭明瑞等等。

“改革开放,是中国天翻地覆的重大事件,当时对这一事件的认识并不是这么深刻,上世纪 80 年代不会想到,现在的中国会是世界第二大经济体。”陶景洲近日接受《中国房地产金融》专访时表示,许许多多如北大法律系的一批人,赶上了需要人才的时代,赶上了改革开放,他们不仅见证了改革开放四十年的历史,而他们就是这四十年的历史。

陶景洲的律师生涯,其学术与实务建树并举,在国际商事仲裁和国际兼并与收购领域蜚声中外,曾任美国高特兄弟亚洲区执行合伙人和全球董事会成员,现任美国德杰 (Dechert) 律师事务所亚洲业务执行合伙人。

长期为全球 500 强企业提供海外投资、并购、战略发展、解决争端等法律意见,也为中国企业“走出去” 开疆辟土提供法律护航,深度参与并见证中国企业海外战略布局。陶景洲表示,无论国企还是民企,响应“一带一路”倡议,企业应当吸取过往“走出去”的经验与教训,审慎选择投资项目及目标国,充分论证和准备应对政治、法律、经济、文化冲突等各类风险。


中国企业“走出去”之路

中国对外投资额的快速增长始于 2004 年,商务部在《关于境外投资开办企业核准事项的规定》中表示,支持和鼓励有比较优势的各种所有制企业赴境外投资开办企业。而在此之前,1999 年全国人大九届三次会议正式提出实施“走出去”战略, 党的十五届五中全会把“走出去”作为四大新战略。

自 2005 年开始至 2015 年,中国对外直接投资额增长超过 8 倍,按流量计算,2015 年超越日本跃升为全球第二大对外投资国。截止到去年末,共在全球 174 个国家和地区实现投资1200.8 亿美元投资。

在陶景洲看来,中国企业“走出去”、海外兼并收购的历史大致可分为四个阶段:

第一阶段,改革开放后到 2000 年左右,当时比较有影响力的案例是, 1992 年首钢斥资 1.2 亿收购秘鲁国营铁矿——马科纳铁矿。

第二阶段,2000-2008 年,典型案例如联想收购 IBM 个人电脑事业,中投收购黑石集团股份。

第三阶段,中国海外投资增长最快的时期,2008 年全球金融危机之后到 2016 年,这一阶段也是增长最迅速的时期。

第四阶段,2016 年到现在。2016 年上半年外汇储备快速减少,令我们对海外投资重新考量,“我感到这是中国海外投资反思的过程”。

商务部最新数据显示,2018 年第一季度,中国对外投资行业结构进一步优化,非理性投资得到有效遏制, 对外投资主要流向租赁和商务服务业、采矿业等,房地产业、体育和娱乐业没有新增项目。

商务部所提到的“非理性投资”, 是指企业在境外并购投资中,因对目的性和必要性等基础工作研判不够, 有些并购项目并没有做充分论证,急于做大做强,还有一些跟风炫耀的非理性因素驱动。

2016 年 12 月, 国家发改委、商务部、央行、国家外汇管理局四部门负责人表示,关注近期在房地产、酒店、影城、娱乐业、体育俱乐部等领域出现的“非理性对外投资”的倾向,以及大额非主业投资、有限合伙企业对外投资、“母小子大”、“快设快出” 等类型对外投资中存在的风险隐患, 建议有关企业审慎决策。

九个月之后,2017 年 8 月,国务院下发《关于进一步引导和规范境外投资方向指导意见的通知》,对企业对外投资方向进行更为详尽的规范:鼓励、限制、禁止三类境外投资活动, 其中涉及“在境外设立无具体实业项目的股权投资基金或者投资平台方式(SPV)”面临更严格的审批。

针对收紧的境外投资,陶景洲认为,部分原因来自企业境外并购中暴露出的风险因素,实践中并非对所有项目都进行了充分细致的前期工作,有些企业并购是“蛇吞象”式的大规模并购。


经验与教训

在近年的“走出去”案例中,并不是因为单一的额度递增让成功概率高起来。

2004 年上汽集团 5 亿美元收购韩国双龙汽车 48.92% 股权,最终失败告终。中铁波兰项目因低价竞争、环保问题导致成本上升而蒙受损失,以致多个中波项目搁浅。

时任中信集团董事长的常振明2010 年在财新峰会上说,在海外投资时,必须要坚持商业原则,保证项目有合理的盈利空间。“商业谈判,不能跟国内做项目一样,互相压价,压到最后没有利润空间了,这样就会出现很大的问题。”

陶景洲总结“走出去”的经验与教训,认为企业需要全面评估审批溢价、调整投资心态、直面境外审查与坚持商业原则,以及正确审视收购后面临的风险。

在过去的境外投资项目中,中国对海外投资项目的审批造成了很多项目上的审批溢价,这也是为什么说中国企业买什么什么贵、卖什么什么便宜,甚至在竞标一个公司项目时候,卖家为了卖出一个好价格,故意让中国企业连续投标。

为什么会出现收购价高于其他欧美竞争公司?陶景洲解释,因为在审批过程中,有审批通过或者不通过的可能,这其中的风险到底有多少,卖家会承担多少风险,就会让卖家提高价格转移风险。

“如果由于审批原因导致收购搁浅或者失败,卖家就无法实现其卖出的商业行为,这就造成买家需要承担因审批而造成的风险溢价。”陶景洲说。

另外,中国企业在过去海外兼并收购过程中遇到不少问题,也吃过不少亏,这里有一个“志在必得”的心态需要改变。

“很多企业在做一个项目是,既然谈了这个项目,如果谈不成多丢人, 我一定要把它拿下。”陶景洲说,欧洲企业在海外收购项目中,十个调研项目中能够谈成一个就很不错了,要放弃志在必得的心态,如果项目有问题或风险过高,那就要坚决不买。

与此同时,中国威胁论式的论调, 让被收购国政府举起贸易保护主义大旗,这成为“走出去”绕不开的核心问题。“根据过去兼并收购中的经验教训,有些项目之所以不能成功,交易对手感觉这个交易不是一个商业交易,而是某种政治活动。”陶景洲说,这造成了海外投资中的某种障碍,随着贸易战的升级,如美国外国投资委员会(CFIUS)、德国的联邦经济事务和能源部(BMWi)对中国企业的审查将更为严格。

这其中,已经折戟美国外国投资委员会的项目,包含了华为收购3Com、3Leaf,金沙江创投财团收购飞利浦旗下公司,华润微电子和清芯华创联合收购仙童半导体等案例。

“国际投行在提供兼并收购过程中,希望尽快促成跨境收购,以便取得丰厚佣金,对未来收购企业的盈利及营业并不在他们考量之中,投行只关心交易能不能达成。”陶景洲说, 企业尝试“走出去”一定要做好功课。他建议总结学习日本在上世纪 70 年代末到 90 年代海外兼并收购中的教训,可以少交一点学费。


海外投资风云突变

特朗普出任美国总统以来引发的贸易保护主义、民粹主义令市场担忧, 这种“逆全球化”的忧虑加深海外投资东道国的审查。传统上对中国审批宽松的国家也正在发生变化,并购过程中涉及信息类、高科技等敏感行业则对中国企业频频说“不”。

“逆全球化,对本国来讲是对国内产业的保护,但牺牲了他国利益, 引发全球产业链的连锁反应。”陶景洲评价道,特朗普这种“让美国再次伟大”的策略,并不会受到全球大多数国家的欢迎,这是对自由经济、市场经济的挑战,激发全球民粹保护主义盛行。

对于中国企业而言,影响是双面的。“一方面,特朗普会拉宽高科技领域的范围,限制中国企业投资,同时也会影响欧洲,引发在高科技领域、国家机密安全领域的限制。另一方面,非重要工业领域,特朗普政府希望更多制造业回流美国,这种商人思维, 对中国企业海外布局是正面影响。” 陶景洲说。

对于中国海外投资未来前景,陶景洲分析认为有三个方面:

第一,在对“一带一路”国家投资中,要注意沿线欠发达国家的法律风险、政治风险,因为司法独立性与公正性存在一定的隐患。

“仅仅依靠当时在位的强势人物的个人支持,或者某位在位高管的允诺,是不应该大胆投资的。最好能够通过议会,或者多数派与少数派共同批准,这比较安全。”陶景洲分析,能够具备国内法项下的政府的书面保证或者保函,违约可能性就会很低, “在海外投资,要多考虑未来各种阻碍交易的可能性与困难。”

第二,在商言商,不管国企还是民企,需要以盈利为考量,不能以不赚钱为目的。

国企和民企在“走出去”过程中, 因为目标不同也会引发策略差异。陶景洲说:“国企的选择与主营业务相关配套多一点,民企则任意性大一点。收购文化上,要考虑与中国市场的潜力、上下游关系、现有业务的融合。兼并收购的重要一点是要平衡中国市场、发挥中国市场潜力优势。”

第三,如果不是以商业为目的的兼并收购,不管是美国、德国、日本等西方国家,抑制高科技投资流向中国的项目将不会有松动迹象,这种警惕性将影响在科技领域的投资。

此外,陶景洲针对“买买买”企业境外与境内的管理,建议不能强行输出中国管理风格,也不能用美国主导的管理文化输入欧洲,管理思路上更应本地化。“购买公司要考虑团队稳定性,收购后的公司治理不能做太大调整,这会引发很强的冲击。”往往,不成功的原因多种多样,是否能够融入当地社会,是否对当地就业产生消极影响等等。

《中国房地产金融》2018年6月刊 | 记者:方远

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