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【中国房地产金融】吴敏文:中国私募股权投资的未来

私募股权投资基金从2005年在国内萌芽发展至今也有12年之余。一路走来,从当初不为世人所熟悉至如今的百花齐放,私募股权投资基金正面临行业大洗牌。2015年股市大跌之后,证监会对于私募股权投资基金进行了备案核查,私募股权基金备案数量在短短一年时间内从4万家降至2万家。根据今年8月份最新数据显示,已登记的私募基金管理人约为2.07万家。

私募股权投资基金未来究竟何去何从?针对这个问题,盛世景资产管理集团股份有限公司董事长吴敏文在鸿儒金融教育基金会和上海金融与法律研究院联合主办的第113期鸿儒论道中给出了自己的答案。

重要的几个年份

重要的几个年份中国的私募股权基金行业发展,最早可追溯至2005年。据吴敏文介绍,

正是2005年至2007年的股市大牛市催生了私募证券投资基金的繁荣,而以发改委为代表的支持创业投资和合伙企业的政策促成了第一批私募股权投资基金。

大牛市后往往伴随大熊市,2008年股市大跌之后,无论是散户还是机构投资者都元气大伤。不少散户与机构投资者在这场熊市之后告别了市场。然而,吴敏文指出,当年恰恰是股权投资的黄金时机。在当时股市大跌的背景下,许多企业都以活下来为首要目的。因此,其议价能力十分薄弱。放眼当时的市场,市盈率只有四五倍的股票比比皆是,在之后政府资金救市后,市盈率从四五倍翻至几十倍。在那种环境下,即使不懂投资,只要进入市场十有八九都是赚到了大钱。

所以,在财富效应的带动下,2010年出现了全民投资PE的景象。不少实业企业家纷纷把实业资本转移至股权投资。

从法律角度看,到了2013年,在股权投资基金市场规模膨胀之后,相关的配套政策陆续完善,也正是从那时候起,PE/VC这种专业名词在国内投资界开始流行。

吴敏文回忆道,最早2013年开始,国家出台了很多法规和政策,帮助这个行业发展,2013年之前可以说没有成体系的、完整的。”2013年之前的法规是站在创业投资者的角度;2013年之后的法规和政策,更多的是站在资本市场建设、发展多层次资本市场体系的角度。

具体特征体现在,2013年前主导者是发改委,肩负着产业发展的职责;而2013年后,主导者是证监会,证监会是资本市场的监管者。主导权的变化反映了因产业萌发孕育出来的私募投资基金的双重角色,但是私募基金更多是资本市场一个重要的主体。所以,2013年中央编办印发

《关于私募股权基金管理职责分工的通知》,明确证监会负责私募股权基金的监督管理,实行适度监管,保护投资者权益,自此两部门之争也告一段落。

从市场角度看,2005年的股权分置改革对中国私募股权投资基金起到了巨大的影响作用。股权分置改革本质是全流通私募投资可以变成证券在公开市场出售。股权分置改革让资本市场真正成为统一的市场,所有的股票都可以流通。吴敏文对当时调控给予了极高评价。到了2009年,创业板的推出,进一步拓宽了股权投资基金退出渠道。2013年,新三板的扩容再次拓宽了资金退出渠道。

因此,纵观中国股权投资积极发展的历史,2004年、2005年、2009年、2013年是几个重要的历史时间节点。

市场中的三股力量

2015年,伴随新一轮牛市到来,国内私募股权投资基金又经历了一轮高速增长。不同于之前的是,这次私募股权投资基金成为了主角。吴敏文介绍道,“2015年至今,在两年多时间内,私募股权投资基金规模的增长非常快,从1.9万亿元增加至6.4万亿元。

如今,国内私募股权投资市场主力是私募股权投资基金。私募股权投资基金是吸引社会资金注入实体经济的长期投资,其作用是促进资本形成,促进经济增长;公募基金则主要投资于证券市场或二级市场,为缺乏时间和专业技能的中小投资者提供理财服务。相对来说,投资者持有私募股权基金的时间越长,所投企业成长带来的收益往往成倍增长;相反,投资者持有公募基金的时间会短一些,其收益存在着变数。

另一方面,恰恰在股市牛熊转换的背景下,中国私募股权投资市场出现了爆发式的增长,这足以显示私募股权投资基金在中国有非常坚实的土壤和旺盛的社会需求。从某种程度上而言,中国私募股权投资的发展是社会发展的必然。

此外,吴敏文指出,很多人可能认为私募股权市场爆发式增长是市场因素在起作用。但实际上,真正助推国内私募股权市场高速发展的核心力量来自政府的助推。在2015年二级市场遭遇重挫之后,大家都谈色变。在这种情况下,政府引导资金、国有企业产业基金和金融机构纷纷把视线转向了私募股权投资市场。

首先,地方政府资金大规模介入。过去地方政府采取直接干预的方式,或是通过财政拨款、或是通过银行信贷支持实体企业。但现在,多数地方政府采取股权基金、政府基金引导的方式。在这几年的中国经济转型过程中,地方政府认识到了发展新兴产业、引进产业资本落地对GDP、税收和就业的贡献远大于直接向国企注资。地方政府愿意投入资金来投资产业,甚至有地方政府出现了政府财政资金做劣后扶持实体项目的案例。

其次,国企资金转向。一直以来,国企的运作效率饱受社会诟病,中央三令五申要求解决僵尸企业和企业臃肿问题,故不少国企开始调整策略,借助外部专业投资者重新分配资源。在政府资金的引导下,国企资金也更有底气地把资金配置到其他产业。

第三,金融机构资金倾向于寻找高质量合作伙伴。此前,银行委外资金规模的膨胀就是最好的案例。以中农工建交五大行为首的金融机构在国内优质资产荒的背景下,纷纷寻找市场上更专业的投资者进行资产配置。私募股权投资基金成为了他们较为理想的合作伙伴。

未来发展将趋于规范

不过,吴敏文对于私募股权投资行业并非一边倒的乐观,对时下一些行业乱象深表担忧。

第一,2016年,国内资本市场风云起伏,在并购业务中,出现了不少野蛮人害人精。在证监会推出关于上市公司重组并购新规之后,重组并购结束了疯狂的发展态势。这也为国内私募股权投资基金的发展敲响了警钟。伴随着行业发展,行业乱象必然会出现,能否有效管控成为监管层所面临的挑战。

第二,机构水平参差不齐,劣币驱逐良币现象令人担忧。目前已登记的私募基金管理人2.07万家。可是,并非所有登记备案的私募基金管理人都是合格的管理人。不少登记备案的私募基金管理人不具备专业水平。据吴敏文透露,现在不少私募股权投资基金偏好投资Pre-IPO项目,把投资重心放在项目是否能过会,而非关注项目本身的价值。也有不少基金经理的投资方式缺乏创新,缺乏对产业发展、对技术进步、对企业生命周期的理解,不是成长型投资思维,而是套利型思维。

第三,投后管理质量不好。在吴敏文看来,私募股权投资基金在投资目标企业股权后,投资方与企业家之间的博弈必然存在。如何处理好这种博弈关系是一种艺术。

吴敏文分享了他十多年来的经验称,董事长抓主业、抓产品、抓市场占有率、抓净利润率、抓团队建设,副董事长管资本运作、投资者关系、产业并购、上市进程安排、治理结构的完善。所以总结得出,投资人对于企业之间其实是副董事长的角色,这是我经过十一年的探索提出的理论。吴敏文认为,在当前的私募股权投资市场的退四大环节中,是最薄弱的,约有90%PE机构没有形成一套自己的投后管理方法和体系。而恰恰又是投资者专业性的体现。

对于私募股权投资行业的未来预测,吴敏文表示,在中国私募股权领域里,第一,资本和产业的融合将会越来越深入;第二,政策应该扶优限劣;第三,市场日新月异,行业也会更加规范。未来一定会诞生出一批优秀机构,塑造整个私募股权投资行业的形象,让私募基金既有公开透明的形象,也成为贵族精英的代表;让机构的钱、高净值客户的钱通过私募基金配置给最聪明的企业家;让优秀的企业家为社会创造价值;让所有的投资人获得财富增长。

中国房地产金融 | 记者:黄晟俊 | 2017-11-20

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