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十九大报告带给我们的投资方向——发力不平衡和不充分的领域

从今年年初开始,金融界围绕中国经济是否进入“新周期”展开了激烈的争论,其后学术界也逐渐卷入。最近公布的经济数据虽显示经济增速已经下行,但由于去产能和环保督查等因素造成行业集中度进一步的提升和新一轮商品价格的上涨,有关“新周期”是否存在的辩论仍然激烈。


2017年10月26日,在鸿儒金融教育基金会和上海金融与法律研究院联合主办的第114期【鸿儒论道】论坛上,华泰证券研究所所长、首席经济学家和董事总经理陆挺梳理了周期理论的发展沿革及国内外市场对周期的不同理解,对中国经济的波动与趋势做出预判。他认为,周期之探不可刻舟求剑,还应结合时代幕景与不同国情。


陆挺指出,对经济周期最权威的定义,应该是美国经济学家ArthurBurns 和 Wesley Mitchell 在其1946年出版的《商业周期的度量》书中给出的,其要义是一个经济体的主要宏观经济变量,如GDP、就业、工业生产和物价等倾向于同时间波动。有关经济周期的文献非常繁杂,围绕当前国内的争论,本文主要讨论两点:(1)“周期”这个词(英文对应的是Cycle),隐含在时间维度上有规则的波动。尽管由于约定俗成,学界经常用“周期”(cycle)这个词,但自从20世纪30年代以来主流的经济学家并不认为宏观经济会定期波动,波动也并不呈现固定的久期;(2)因为经济波动并不是有规则的,机械的套用目前国内流行的“四周期嵌套理论”来做经济预测缺乏理论基础和数据印证,往往谬误百出。自从上世纪三十年代大萧条以来,学界和政策理论界对经济周期的研究,核心是研究经济波动的成因、内在机制以及危机处理方法。

相对于国际上对于周期的研究,不少证券研究人士在使用周期这个概念时,可能是出于实用的角度,倾向于认为经济波动是定期发生的,从而热衷于使用在海外早已经罕用的“四周期嵌套理论”来分析中国经济和预测经济走向,而非将研究的重心放到研究中国经济波动的具体成因、发生机制和应对政策上来。

经济波动在中国是有规则的吗?陆挺的看法是,不能说没有规则,但中国经济结构在过去三十多年变化太快,经济波动即使在一段时间内有些规则,这些规则也在不断变化;而在改革开放前后,中国经济的基本运行机制、驱动因素和潜在增速发生了根本性的变化,很难用一般的周期理论去解释。中国在过去30多年,市场经济地位确立,民营经济崛起,中国进入WTO引致出口剧增;90年代中期的财政改革和90年代末开始的住房体制改革对中国基础设施建设和房地产行业带来了革命性的变化。那些试图套用根据西方资本主义社会在18和19世纪的经济波动规则(也就是所谓的周期嵌套理论)来预测中国经济波动的做法,无疑是刻舟求剑,缘木求鱼。即使有些学者通过复杂的数据处理方法,观察到在一段时间内某些行业呈现有规则的波动,也应该去谨慎解读。

最近一些券商宏观研究员虽然反对“新周期”的提法,但认同所谓朱格拉周期复苏,也就是产能投资加速。因此两者之间虽然为是否用“新周期”这个名词而争辩,实质上观点没有什么本质的不同。若要说两者有何区别,则有些研究员认为当前的经济形势很好,复苏还会持续相当长一段时间,而有些研究员认为当前的经济已经处于顶部附近,因此已经没有那么“新”了。


如果从PPI的数据、大宗商品价格走势来看,经济已经复苏一年半了。“所以现在我们还在讨论是否进入新周期的问题,显然已经是后知后觉了,”陆挺说道,“基本上确定本轮波动的顶点已过。”


那么,在试图摸清周期变幻莫测的脸孔后,十九大闭幕后又有哪些确定性的投资机会?关于十九大提出的两个阶段论,陆挺有三个观点:第一,社会主义现代化的实现时间提前了15年;第二,十九大第一次给出了社会主义现代化的清晰定义;第三,社会主义现代化强国,更强调了“美丽”。国际比较视角看,目前中国已经进入了中等偏上收入国家的行列,也就是进入了突破中等收入陷阱的决胜阶段。从人口结构、产能拐点以及生态环保三个角度,辅助分析,中国较像30年前的发达国家,以美国为例可以参考分析中国未来30年的发展。陆挺认为,消费升级和新兴产业是重要的投资方向。

浙江省国际对冲基金人才协会执行秘书长、浙江贝塔私募股权基金管理有限公司总经理郭涛、上海交通大学安泰经济与管理学院副教授钱军辉出席了此次活动,并分别针对陆挺的演讲内容做出评议。

郭涛对陆挺的观点表示赞同,但同时也认为中国经济也存在被低估的侧面。首先,中国的制造业拥有完整产业链,人工成本上升对产业跨国转移影响有限。其次,公路基建网络对新经济所涵盖的物流企业和互联网形成补贴与支撑。再次,环保督查与去产能则极大地加速了行业的集中整合程度。从长期来看,中国经济的弹性较大。他认为,举国关心的房地产行业,其拐点在于贸易顺差何时逆转。

对新周期的理解,钱军辉将其归纳为“不符合经济规律的周期”。中国经济可能尚未进入新周期,但确实出现了一些新特征。一是金融体系已经变得非常脆弱。二是货币政策在2012年后进入一个新模式。金融系统脆弱和货币习惯性紧缩就会导致新的特性,比如周期的频率会加快。宏观经济整体杠杆率未必很高,但杠杆分布不均衡。对中国经济的前景走势,钱军辉秉持“短期谨慎,长期乐观”态度。

本次【鸿儒论道】由上海金融与法律研究院执行院长傅蔚冈主持。几位专家还与现场参会者就全球经济复苏、宏观经济政策预测、地方政府债务等问题进行了探讨和交流。

【鸿儒论道】是由鸿儒金融教育基金会与上海金融与法律研究院联合发起,并获得香港东英金融集团和上海淳大集团的支持,双周定期举行。论坛关注中国金融与宏观经济中的各种问题,致力于为学者、监管者和业界专家搭建跨界交流的平台,为中国经济和金融提供专业意见。

(文字编辑:马煜婷)


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