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量化投资模型在资产管理中的策略与应用

国内开放金融衍生工具的交易,大大提高了股票、期货市场的不定性,有量化投资模型的究和实际应用始崭露头角。界和业界百家鸣,提出多种不同的投资模型。在诸多模型中,投资者该如何百里挑一,而在股票市场上有所斩获?2016年6月15日,俄亥俄州立大费雪商院杰出金融讲席教授张橹以《量化投资模型在资产管理中的策略应用》为题,阐述了他所倡议的q因子模型现有模型。


张橹首先介绍了传统的资产定价模型(CapitalAsset Pricing Model)。在这个模型中,股票市场溢价,股票交易价格与它的实际价格(收益利息),是由市场风险乘以市场溢价。此者(合市场因子)股票溢价成正比,因为高风险和高市场溢价承载着更大的回报。

虽然这个模型有理论支撑,却经不住实证的考验。有不少文指出这个模型不能准预计股票溢价,出现大量常变量。界曾提出过修改模型,透过增加因子,例如市值(公司股票上的价)、价值(公司账面价值除以市场价值)和动量(收益率)因子,但都只是实证统计模型,缺乏经济学基础。

针对这个问题,张橹主张股票溢价是由市场、市值、公司投资(实体投资)和盈利(利润除以账面价值),这四因子所定的。其中投资和盈利因子的都是公司自身考虑投资的资本预算,建立于公司的净现值原则:如果项目现值大于投资成本,就投资该项目。根据边际报酬理论,有盈利的项目被一直投资下去,同时投资的成本亦增加,直到项目现值等于投资成本的均衡。由于投资成本是盈利率除以折现率(未收益折算成现值),而折现率是股票收益成正比,所以投资越多的公司折现率越低,股票预计收益率越低;盈利率越高的公司折现率越高,股票预计收益率越高。他认为此模式开辟了量化投资的新领域,颠覆了一贯以需求方,投资者人出发的资产定价,反而供给方,把公司自身的投资考量变成资产定价,提高准率。

q因子模型也获得2013年诺贝尔经济学奖得主Fama的认可。Fama把投资与盈利两个因子加到他原本倡议的三因子模型(市场、市值和价值)上,成为Fama-French五因子模型。张橹还用接近五十年的据比较了q因子模型五因子模型,发现q因子表现更好,取得更大的平均收益率和更小的常边量。在显著变量中,虽然五因子模型取得更少的GRS检验(模型不能解释的变量),但在较为重要的据,变异的程度与数量中,q因子模型都比前者要好。

最后,张橹应用q因子模型,推算1967年的1美元的投资收益。他特别提到选择股票的法则:投资中等市值股票,即在纽约证券交易所市值排名20%到50%的公司,好处是低交易成本和高流动性,使自身交投不会对股价产生太多影响。而在这些股票中,应该投资那些低投资股票(即实体投资在30%以下的股票),和高盈利股票(即盈利在70%以上的股票)。在这操作下,年1美元的投资能在2015年涨到9402美元,带来丰厚利润。

俄亥俄州立大费雪商院金融侯恪惟、春山浦江投资管理有限公司董事长辛威廉和华泰柏瑞基金管理有限公司副总经理王溯舸,分别就张橹的演讲内容发表了自己的观点。


侯恪惟认为,想要q因子模型实际运用在全球范围内,首先要侧重于在北美,洲,亚太的发达国家市场上用,得到可据后,然后在发展中家中实践。因为许多发展中家是不公布量化投资数据的,对于q因子的实际运用存在较大的挑战。


辛威廉指出,于量化投资,大众与个体投资户应用存在差。哥伦比亚大学教授JoyBrighton曾经公布过一相对于q因子模型而言相对简易的据模型。然而模型算方式公布后,他却发现运用他公布模型的商业竞争者收到的回报率,远远低于他收到的回报率。也就是说,就算模型公布,也未必能保证每人都能得到高回报率。

辛威廉还说,外适用的模型也不一定适用于中,因为国内没有一些必要工具,限制了模型表现。但最根本的原因是相比外自由市场的经济模式,国内存在多人为因素。


王溯认为,面对几千只股票,仅靠几十人去评判,难做到精,q因子模型存在不定性也正常。q因子量化投资,今后可能能够替代传统投资的模型。在不同阶段,q因子表现不同,现在表现这么显著的原因主要是,对量化投资的注才刚开始,在实际投资人里面,少有人能够达到。

本次【鸿儒论道】由上海金融法律究院执行院长傅蔚冈博士主持,现场百余位听众与会。在互动环节,各位嘉宾还就量化投资的风险,q因子模型的限制性,不同市值股票的稳定性等话题展了探讨。张橹教授也指出,q因子模型的实际作,还是要根据不同投资者的风险承受度设计。

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