当前位置:
网站首页 > 分论坛一A

周皓:美联储量化宽松政策退出对中国的影响

我想谈的题目是美联储量化宽松政策退出对中国的影响。今年2月份之前,我一直在美联储工作,工作了13年,所以正好经历了量化宽松政策的鼎盛时期。2月份开始,我到五道口金融学院清华大学工作,也正好是伯南克开始谈量化宽松退出的时间。我研究的一个兴趣就是,如果是美联储退出的话对中国经济会有什么样的影响。我有一个明确的观点,认为QE退出对中国经济是一个正面的影响。

我想要理解量化宽松政策退出对中国的影响,一定要从实体经济方面考虑。第一的渠道,看其对美国经济和金融市场意味着什么?我的观点是,QE的退出意味着美国经济增长的恢复和金融稳定的增强,所以对中国经济是有正面的影响的。第二个渠道,量化宽松政策退出对新兴国家有什么影响?我认为影响是两极分化的。根据历史经验,这种情况下对中国经济是正面的。第三个渠道,我们可以对比中国和印度,自今年4、6月份开始到现在的数据。我们发现,来分析QE将来的退出对这两个国家的影响。这段时间的数据,会给我们提供一些证据。

如果未来美联储退出QE政策,肯定是基于经济恢复的增强。我们知道二季度GDP从2%上调到2.5%。其实美国经济的潜力可能还要高。一些资深的分析人士提出过,目前阶段,美国经济实际上可能存在的增加是3.5%或更高。另外如果QE退出,从均衡利率角度来讲,美国的利率应该涨到3%-4%。这个数字是1%-2%的实际增长,加上1%-2%的通货膨胀,从经济学基本原理来看,3%-4%是均衡利率。均衡利率会减少经济当中的很多的泡沫,房地产以及投资性的泡沫,这种金融稳定是好事情。根据美联储的标准,如果QE开始退出,那么失业率应该下降到6.5%以下。最后一条,也是上午几位演讲人讲到的,近年来企业的利润和现金都创历史记录,中国是美国最重要的经济伙伴,QE的退出意味着美国经济的加强,自然也会通过贸易和实体经济的渠道对中国经济产生正面的影响。

刚才我提到,实际上有一部分的分析人士对美国经济的增长潜力持很正面的看法。因为有一些大家并不经常谈到却很重要的增长点。比如说美国的新能源革命——页岩油,对美国新的增长和能源独立起到很大的作用。第二,在美国经济恢复的过程当中,虽然整体的速度比较温和,只有2%,但它制造业的恢复,新兴制造业的恢复是非常强劲的。类似于德国的那种精工、高技术是美国的新增长点。第三,美国的增长点是高科技企业,这些企业在金融危机的时候也没有受到很大的冲击,而且到现在一直是告诉增长。从实体经济看,QE未来的退出对中国经济是有正面影响的。

第二,要看QE退出对中国的影响,我们要从历史上看。如果美联储退出低利率的政策,对新兴国家都产生过什么影响?最初,在4月份-6月份,华尔街主要持的观点是崩溃论,基本就是说短期游资一撤出,就会整体崩溃。到了7-9月份,大家觉得也许不是这样的,IMF做了一些研究发现,最近的新兴国家和以前比有很多的变化。第一,外债的规模小了很多;第二,外汇的储备增长了很多;第三,以前是固定汇率制,大家要维护它的汇率,而现在是浮动汇率,并不需要去维护了。所以IMF的结论是不确定,这次的影响可能会小一些,甚至没有太大的问题。这两个观点从某种意义上讲都是对的。我觉得,联储推出后,实际情况会根据新兴国家实体经济结构、体制改革深度和经济发展战略的不同,而产生两种分化。

我们可以首先来看一下历史上美联储退出的时候发生过什么事情?1982年沃克尔把利率调到20%,墨西哥、拉美等很多国家破产了,但那时候的发展中国家日本和德国的经济反而得到了增长。因为它们是出口导向型经济,美元利率的上升,对它们来讲对出口有正面刺激。1994年,分析师都认为要降利率,格林斯潘反市场预期,开始提利率。那时,墨西哥等国家二次破产,IMF花大笔资金救助。但另外一批发展国家,亚洲四小龙反而取得了高速增长。它们均是市场化的经济模式,是出口导向型经济,在美元利率上升的环境下,反而取得了很大的成绩。这说明光外资流动是不能说明这些问题的,还要从实体经济的角度来看QE退出的影响。最近之前的一次,格林斯潘2001年为了治理美国股市和纳斯达克泡沫提升利率,阿根廷破产,但中国在那一轮的退出过程当中,不仅加入了WTO,外汇增长强劲,而且经济增长也维持在10%以上。所以,没有如华尔街分析师所说的退出一定是崩溃,也不一定像IMF想的那样,退出对发展中国家没有坏影响。这两种观点都是不对的,实际上每次都产生了两极分化。

什么样的国家能从分化中得益呢?是那种有外汇盈余的,财政赤字比较少、比较平衡的国家。这些国家有出口导向型的经济,没有过度的依赖消费。消费过度是一个很重要的问题,不是说投资向消费经济转变,就一定要过度消费。所以总体来说,这个和200年前亚当斯密提出的比较优势战略是一样的,也是林毅夫先生提到的发展资源比较优势。这样的国家在偏紧的货币政策情况下,不仅不会崩溃,反而会从中得益。历史证明了日本德国是这样的,亚洲四小龙是这样的,中国在2000年初也是这样的。

这是我们总结历史经验得出的一个假定,那么现在的数据能不能证明这一点呢?我觉得是可以的。比如说4月份开始谈美联储退出QE,虽然还没有实际上退出,但是长期利率已经开始退出了,从1.6%到3.0%了。伯南克讲话说要退出,IFC公告要偏紧,这已经是QE的预退出和实际退出的情况。我们可以用这一段时间的数据来检验一下,如果QE将来真的退出,对我们会有什么影响?

在我的分组里头,一类是可能得益的国家:墨西哥、波兰、匈牙利、南朝鲜、中国、智利;另一类是可能受损的国家:巴西、印度、印尼、土耳其、南非和阿根廷。在这其中,我选择中国和印度作为了代表去分析。

在这段时间中,中国人民币兑美元的汇率是从6.2下降到了6.1,最近已经直出5了,很可能就是涨破6而出5。在同一段段时间,印度的卢比从50最高点,升到接近70,跌了25%-30%,在这种情况下是可以出现崩溃了。为什么两个国家在大谈QE退出时,表现如此不同呢?只要看一下它们的发展战略就知道了,中国是出口导向型经济,财政比较平衡,货币政策是稳中偏紧。印度大量发财政补贴,给穷人直接发钱,进口非常强劲,市场化导向受到抑制。

在QE鼎盛时期(2010年QE2出来的时候),中国的GDP增长为10.4%,印度是10.5%。那个时候有些人说印度会赶上中国,是第二个中国,甚至是超过中国。但实际上,印度是QE吹出来的。一旦QE谈退出,马上就有了区别,中国是结构性的减速到7%-8%,印度一下就跌到4%,预计今年可能再往下走到3%左右。这是实际数据可以说明的,另外实体经济解释了为什么两者表现的不一样。03年开始,中国外汇占GDP的比重从6%增高到07年的10%,12年一直稳定在2%,今年还会在2.5%-3%,这是经济的特点。我们再看印度,印度2003年2.3%,一直到去年的4.6%。所以什么样的表现,是和什么样的实体经济政策联系在一起的。

总结一下我所提出的观点。美联储今年年底或者是明年上半年开始退出QE的话,除非是其他特殊的因素,意味着美国经济增长速度的加强和美国金融的稳定,从实体经济贸易的角度讲会对中国经济产生正面的影响。从历史经验看,每次美联储退出的时候,并不是整体的崩溃,总是有一些国家崩溃破产,另外一些国家获得了发展的机会。这个证明中国要执行一种结构性的改革政策,市场化导向的改革政策,出口导向的改革政策,而不是过分依赖消费的政策,这样的话不仅不会崩溃,我们还会取得更加好的发展,谢谢大家!

  • SIFL年会2017
  • 【鸿儒论道】孙明春:中国经济转型升级中的投资机遇
  • 上海社会认知调查
  • 研究员评论
  • 李步云法学奖