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曹红辉:宏观经济形势与风险

大家上午好!

首先非常感谢魏局长也是我们理事长邀请我参加这个会,很高兴跟今天在座高朋满座探讨和交流中国的经济,乃至世界经济,特别是新兴市场经济体最近的一些变化,以及未来一些发展的态势。

第一点我想说的是我们现在面临什么问题呢?中国在后危机时代面临结构调整,大家都知道的,实际上结构调整不光光中国面临着,也是其他国家同样面对的问题。去年以来,特别今年全球的金融市场,特别是新兴市场经济体发生了剧烈震荡,这个震旦原因大家都知道就是对于美国退出QE3政策预期不明朗造成。早期大家知道预期今年晚期时候,明年退出,但是事后数据大家先好预期,大家纷纷站出来是不是会提前退出。但是不幸前几天数据又不太好,譬如美国制造业数据,9月份才增长了0.1%,0.1%什么概念?没有增长,这是连续四个月以来美国制造业没有增长,连续下滑的态势。美国的房屋成屋出售,过去七八个月达到顶峰以后也开始回落,而且这种回落态势到明年也难以逆转。也就是美国经济复苏情况有一些曲折。美联储盯着是一个指标,就是失业率,整天看着就业机会增加了多少,以此作为主要的判断依据,是否减少购买债券资产,每次由于宏观数据,特别就业率数据的波动,美联储各个组成理事会成员都有不同的意见,这些一些看法会影响市场的预期。事实上就是说明了单一以失业率作为货币政策的观察的目标,我们认为是有缺陷的。虽然在美国经济当中制造业只占14%的比重,但是美国制造业是过去从07年到10年把美国从危机深渊里面拉出来的主要力量,现在这个力量没有劲了,增长率只有0.1%。说明什么呢?说明原来他们吹嘘了几年所谓再平衡,搞再工业化破产了。说美国产业结构调整,80年是你跟着搞,搞出来比尔克林顿体系,搞出了IT行业,过了几年好日子,到了小布什不行了,又是房地产,房地产闹出赤贷危机,前几年搞新兴产业与再工业化,现在也出了问题,所以复苏是曲折的。

同样新兴市场印度现在也很惨,同样在巴西,甚至东南亚泰国等等国家最近他GDP水平增长率状况都不是太好,收支发现一些恶化,汇率出现一些大波动。资本流出不仅仅在中国这样国家出现这样的苗头,更主要在一些新兴市场经济体,在大规模的普遍发生着,原因就是利差的收窄造成。但是我们突然发现这两个月,8、9月份中国的汇率并没有像我们想象的那样出现微调,恰恰相反,还维持一个稳步小幅度上升的态势。这个态势还会持续下去。这样反应在我们账面上面仍然保持比较高的高幅度增长。这样资本大规模的外流并没有出现。虽然有出,但是也有大规模的流入,总的来讲余额我没有看到大幅度的下降。从这点看中国跟其他新兴经济体略有一些区别,后面讲为什么。我们从全球角度看中国和其他新兴市场经济体一样,在过去我们通过大规模的刺激政策维护了所谓的经济的复苏,维护了经济的增长。但是我们正在支付代价,我们还会付出更大的代价。这个代价是什么?我们的产能不仅没有压缩,而且严重的过剩,还会继续扩张。我们资产价格居高不下,拉高了我们的要素成本,极大的削弱我们经济整体竞争能力。导致我们原来在一个产业分工的低端都在萎缩。但是我们没有像美国,欧洲那样进行大规模全方位的调整。现在怎么办?我们记得有一句话就是出来混总是要还的,你花那么多钱过了几年好日子,现在总是要还的,怎么还?那就是调整结构。

第一点,从我们角度来看,美国的财政货币政策这种变动对预期的不确定性带给了我们未来更多的这种风险,就是代表新兴市场经济体,包括中国在内的。这种几乎可以肯定虽然它的进度不一,到底什么时候退,这个月,下个月,但是他的退出是必然的,中间会有一些曲折。那么退出QE的这种行为必然会大致资本在全球范围内这种再次的调整,再次跨镜流动的发生,这样必然会导致全球金融市场资产的价格重估,也就意味着财富结构进行重新分配,而由此带来新兴市场经济体金融的稳定性会受到一定的冲击,诸多金融脆弱性会逐步表现出来。所以我们讲,我们观察未来的几年后危机时代主要的一个风险之一就是来自于外部的冲击,几年前我们讲的external shock一直是成为新兴市场经济体,特别是开放程度越高、跟世界融合程度越高的经济体面临的主要风险。现在我们会看到今后几年还会发生。

第二,从中国内部看大家都说一个问题,其实QE不光是美国搞,刚才中夏说我们前几年搞了稳健的,积极的货币政策。其实我们大家都很清楚,不是适度宽松,我们实际是过度宽松的货币政策。我们投放的货币量,我们信贷规模的增长是惊人的。当然09年达到顶峰以后这几年略有一些调整。但是大家看到资本存量仍然庞大,但是我们看到资本对经济增长贡献率在下降。这说明什么?说明在以投资拉动增长的模式它的边际增长效能在下降,就是这种模式是难以维持下去的。去过北京人都知道,北京城市的建设基本格局就是2环、3环、到6环。可是6环有多可能外国朋友不知道,但是可以告诉你7环最近修了,最近北京市政府官员跟我们说计划修7环,总长度980公里,拉直了就是从北京到南京了。我们把它形象比喻为摊饼,这个饼越摊越大,但是我经常讲你见过一张比锅还大的饼吗?锅就这么大,你摊的饼比锅还大,这是不可能的。锅是什么?就是资源和环境的约束,就是我们现在的制度约束,现在难以维持了。所以我们说投资拉动增长这种模式现在还在做,但是实际上它的效能在下降,在递减,越来越难以体现它对增长的拉动作用。

所以我们讨论一个什么问题?从内部看我们主要风险大家都知道就是负债,债务风险,大规模的扩张,必然会形成大量债务。但是于是乎今年都在吵吵中国的债务风险,但是这种看法是片面的,你看债务同时也要看资产,大家知道我们以前做过国家资产负债表的分析,我们做过数据统计的分析,当然这个数据本身不能保证它的绝对可靠性,但是大体上是相近。从资产看,应该说到目前为止他是超过负债的总水平,也就是我们到目前为止,资产的净值为正的,这是基本格局。中国资产是什么?我们前几年花大量钱投资下去是基础设施最多的,铁公鸡是中国的法宝;然后是一堆产能,所谓制造业,特别钢铁、水泥。大家开玩笑说中国的钢铁产能世界第一,河北世界第二,唐山世界地三大。所以这似乎有一个问题中国债务的扩张的同时形成有正能量的产能,但是这个产能现在已经形成过剩了。对产能过剩我们要通过增量去调整,去压缩。但是事实上我们现在产能已经超过了中国、以及全世界的需求,所以相当时间内我们靠增量需求消化恐怕解决不了。所以我们面对另外一个问题必须靠存量去调整,存量的产业升级来推动结构调整。

第二小点我的意见是:光靠中国国内这部分需求恐怕也是难以消化我们现在形成的产能,刚才讲了中国绝大部分制造业产能都是世界第一大你去看吧。所以怎么样可能在中国国内解决消化过剩产能呢,所以必须要有新的思路,这个新思路是什么?我们也学习了欧洲的朋友,我们经常研究欧洲人的经验,就是恐怕我们亚洲地区要学习欧洲人的经验,要通过建立互联互通基础设施来推动亚洲地区经济一体化建成。要把中国的产能向周边扩散,让中国产能去满足周边的需求,输出我们的产品,输出我们的劳务。

第二个意思,大家知道了亚洲地区投资的规模总需求达到八万亿美元,什么概念?60多万亿人民币,够全世界和中国做的,光中国和周边14个国家互联互通的相关设施项目、我们最近做的一些规划项目就有将近一万亿美元。如果我们中国跟周边国家的基础设施打通,从道路、电力、电信、水利多个领域打通,建立跨区域的电网、跨区域的通信网、,跨区域的水利设施网,那么我们形成以中国为中心的向周边辐射的新的市场经济体系,一个亚洲新兴市场经济体系是有可能的,是能够带动整个亚欧大陆东部整个经济新一轮增长的动力。我们最近跟中央有关部门一直研究下一步中国经济增长主要动力在什么地方?大家知道房地产做不下去了,再做下去大家知道发生什么,刚才金中夏比我乐观,他认为只有一线城市有问题,其实我看总体都会有问题。然后光靠基建,国内基建也是大量的过度投资,很多公路没有车跑。但是像周边扩散是有必要,因为周边国家跟中国经济的融合度是存在一定市场需求。所以我们说把互联互通基础设施的建设和中国与周边地区的区域经济一体化进程相结合。我们以前做过一个测算,总体可以带动像中日韩三个国家,中国是受益最大,总体有3.3%增长,日本是百分之二点几增长,韩国也是百分之二点几的增长,大家都是从此要受益。当然东南亚、中亚、我国等国家都会从中受益。但是这种行为需要大家有一个共同的政治基础,这里就不细说了。

第三个意思关于大家所说中国的主要债务风险,实际是反应在房地产和地方政府的平台上面,。而我们恰恰是其中主要的角色。大家知道房地产和地方平台,乃至中国的银行业风险这三个问题是彼此连接。地方平台融资钱干什么?做基础设施,土地整理,然后跟房地产开发商进行开发。钱从哪里来?不管从银行信贷,还是影子银行的融资其实都是支撑刚才说的模式,以土地为主要业务模式的发展模式。我们认为地方政府的平台和地方政府债务性的债务,总体来讲风险仍然可控。依据何在?最近中央主要领导也说仍然是风险整体可控,这个话怎么来?2010年以前应该比现在状况好,2010年到现在三年多应该是迅速恶化。我们认为地方政府主要的问题在于说它的财政的收入增长开始出现了递减,增长率在下滑,支出还在持续上升,土地的拍卖出现了问题。但是它这个风险仍然可控,可控在于说它投资形成的资产在产生收益,绝大部分还是在一个净值为正的状态下,而且总规模仍然还是在可控范围之内,总体的财政收入是可以覆盖整体这部分支出,包括债务的支出。至于说数据,规模本身大家也不用猜测,是多少也不重要,真正风险不在于规模,而在于说谁承担责任。我们经常讲在中国现行体制下,地方政府债务的扩张怎么样建立更加有效的债务规模的扩张的管理体制是它的问题的关键。化解债务风险关键不是说收缩债务规模,因为中国要发展,地方政府融资投资公共事业的建设本身不要约束他,而是规范他扩张的行为,是要建立一个更加有效的约束机制,这是问题的关键。我们认为对于地方平台的贷款,这个风险更有效的方式应该说是建立一个债务总规模管理制度;。建立一个地方行为的从本届政府的约束,到上级行政部门的这么一个约束机制;

第三,应该是建立一个多种渠道的融资模式,譬如说通过PPP的公司合营模式,通过资产证券化模式转移这部分风险。我们对于地方债务性的风险总体来讲还是持一个积极态度。

时间关系,我就不多说了,谢谢大家。


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